高收益?zhèn)星榛螂S時“啞火”
2012年債市行情跌宕起伏，單看信用債卻別有洞天，中低評級品種尤其是交易所高收益?zhèn)鶠橥顿Y者奉上了豐厚的票息收入和資本利得。雖然未來信用債仍將是獲取持有期收益的主要來源，不過已有機(jī)構(gòu)開始擔(dān)心，轉(zhuǎn)入2013年的債市“小年”，欠缺安全邊際的高收益?zhèn)赡苊媾R來自于信用事件、供給壓力與風(fēng)險偏好上升的多重沖擊，信用債投資應(yīng)重票息而輕交易，當(dāng)前交易所高收益?zhèn)芭c股共舞”走勢或難維持。
利率債搭臺信用債唱戲
高收益品種擔(dān)當(dāng)主角
“分化”成為2012年債市行情的關(guān)鍵詞，有人“竹籃打水一場空”，也有人實現(xiàn)了票息收入與資本利得的雙豐收。如無意外，信用債投資者大多會被歸入后者一類。站在歲末回望全年，信用債上半年牛市貫穿始終，雖然行情在三季度有所反復(fù)，但四季度多數(shù)信用產(chǎn)品收益率又重現(xiàn)下行，全年收益率下行幅度可觀，尤其是交易所高收益?zhèn)鶠樯酢?/font>
據(jù)截至18日的中債收益率數(shù)據(jù)顯示，今年以來銀行間國債收益率上行15-20BP，同期銀行間信用債收益率則陡峭化下行，中低等級券種收益率全面走低，而且信用等級越低，下行幅度越大。以最活躍的中短期票據(jù)為例，超AAA級品種收益率平均小幅下行5BP，3年以上中長期限品種收益率持平或略微上行；AA級則全面走低，1年品種跌幅為164BP，5年期為66BP，平均為114BP；AA-級平均下行幅度達(dá)到164BP.
交易所信用債行情則更加搶眼。首先，即便是高等級品種，收益率也呈現(xiàn)全線下行態(tài)勢。截至本月18日的中證收益率數(shù)據(jù)顯示，年初以來AAA級公司債各期限收益率下行6-56BP。其次，中低等級高收益品種收益率下行更明顯，特別是跨市場交易的城投債、產(chǎn)業(yè)債等企債品種，普遍享受著較銀行間顯著的估值溢價。據(jù)中債收益率數(shù)據(jù)，年初以來銀行間企債無擔(dān)保AA級品種收益率平均下滑95BP，AA-級則達(dá)到123BP。交易所企債雖缺乏相關(guān)收益率曲線，但從活躍城投債走勢上可窺測一二。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，滬市AA級10凱迪債、AA-級10楚雄債和A+級09鶴城投今年以來收益率分別下行155BP、225BP和225BP；深市AA級08鐵嶺債、AA-級08長興債亦分別走低218BP和180BP，收益率降幅遠(yuǎn)高于銀行間同等級企債。特別是，作為跨市場交易品種，長興債、鐵嶺債等在交易所成交利率要明顯低于銀行間。以長興債為例，截至18日收盤，交易所08長興債到期收益率為6.10％，銀行間則高達(dá)8.18％。
債市“小年”將至
“票息為王”時期來臨
如果說2012年是信用債的“大年”的話，那么高收益?zhèn)鶡o疑是年內(nèi)最炙手可熱的“大腕”。不過，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回暖、通脹漸趨上行背景下，很多投資人相信明年將會成為債券的“小年”，高收益?zhèn)嶅X效應(yīng)能否延續(xù)是個現(xiàn)實問題。
目前來看，高收益?zhèn)谋憩F(xiàn)似乎仍比意料中要堅挺。盡管在月初股市強(qiáng)勁反彈背景下，交易所高收益?zhèn)找媛室欢壬蠞q15-25BP，但從上周中開始又重新回落，如08長興債在過去6個交易日收益率下行5BP左右。究其緣由，一方面，是各方對股票市場反彈高度還存在懷疑，另一方面，在利率債弱勢震蕩背景下，信用債依舊是機(jī)構(gòu)獲取持有期收益的主攻方向。南京銀行表示，目前券商資管、基金和銀行理財都為信用債的需求提供了支撐，尤其是中低等級信用債和城投債，對于配置型機(jī)構(gòu)的吸引力更強(qiáng)，表現(xiàn)會好于高等級信用債。
但不可否認(rèn)的是，已經(jīng)有越來越多的機(jī)構(gòu)變得謹(jǐn)慎。某券商分析師指出，從2008年以來歷次信用債牛市來看，行情持續(xù)時間一般為三個季度，高等級信用債自去年四季度率先啟動，到今年年中屆滿三個季度，7月中旬后便出現(xiàn)了調(diào)整；雖然高收益?zhèn)鶑慕衲?月才開始走強(qiáng)，但至今持續(xù)時間也已達(dá)到三個季度，行情恐怕已是強(qiáng)弩之末。另外，在國債基準(zhǔn)利率上行的背景下，今年信用債收益率的下行全部依靠信用利差的收窄，考慮到微觀企業(yè)盈利周期往往滯后于經(jīng)濟(jì)周期運行，目前信用債尤其是低評級債利差收斂幅度有透支之嫌。而交易高收益?zhèn)啾茹y行估值溢價顯著，在交易型機(jī)構(gòu)兌現(xiàn)盈利可能首當(dāng)其沖，對配置型機(jī)構(gòu)而言也無太大吸引力。
申銀萬國等機(jī)構(gòu)進(jìn)一步指出，未來高收益?zhèn)杼岱纴碜杂谛庞檬录?、供給與風(fēng)險偏好上升的風(fēng)險，“風(fēng)險”可能成為明年信用債市場的主基調(diào)。申萬表示，當(dāng)前雖然經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回暖，但企業(yè)盈利還在下滑，信用風(fēng)險仍需釋放；信用債高供給導(dǎo)致一級市場已經(jīng)開始調(diào)整，進(jìn)而可能向現(xiàn)券市場蔓延；大類資產(chǎn)輪動導(dǎo)致信用債的壓力增強(qiáng)，一旦股票市場反彈延續(xù)，信用債恐面臨新的調(diào)整壓力。
中金公司明確表示不看好高收益?zhèn)⒔ㄗh倉位高的投資者適當(dāng)減持。其最新周報指出，盡管二級市場尚未出現(xiàn)明顯的調(diào)整，但一級市場需求減弱已推動發(fā)行利率開始回升。第一創(chuàng)業(yè)則指出，近期交易所回購利率連續(xù)數(shù)日高開高走，顯示機(jī)構(gòu)棄債從股行為明顯，如果交易所債市自身有調(diào)整需要，那么在股市反彈的導(dǎo)火索下，市場有可能繼續(xù)調(diào)整。
從整體策略的角度看，一位保險債券投資經(jīng)理表示，未來信用債投資應(yīng)由側(cè)重凈價轉(zhuǎn)向注重全價，票息收入將在持有期收益中占據(jù)主導(dǎo)。
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