人民幣短期或可適度貶值
4月份一系列宏觀經濟數據公布后，市場對中國經濟下行幅度和探底時間的分歧加劇，但總體傾向于認為經濟下行壓力比預期更嚴重，有必要放松貨幣政策以支持經濟增長。
在數據公布后的第二天，央行即調降了銀行存準率，這被廣泛認為是貨幣政策趨于放松的信號，而隨著夏季來臨，食品價格回落是大概率事件，通脹壓力將在近兩三個月得到緩解，從而為降息，至少是非對稱降息創造條件。
但是，筆者認為，以當前中國內外經濟環境而言，單純依靠放松貨幣政策恐怕難以有效推動實體經濟回升，重復大規模政府投資的模式又會進一步加劇結構失衡。考慮到中國經濟對外貿的高依存度，有必要雙管齊下，利率、匯率齊降來抑制經濟下行勢頭，緩解出口部門壓力，刺激實體經濟反彈。
之所以認為放松貨幣政策效果不大，原因在于當前實體經濟信貸需求極為低迷。從前4個月的信貸數據看，企業部門中長期貸款較去年減少5000億，短期貸款增加3000億，票據暴增7000億，短期貸款和票據融資大幅高于去年，占比顯著提高，有明顯的銀行沖信貸完成任務的嫌疑。在需求如此低迷的形勢下，指望降準或降息來刺激需求，是不太實際的。
外貿方面，形勢則更為嚴峻，4月進口零增長，出口增幅回落到個位數。此外，剛剛結束的春季廣交會成交額環比同比雙雙下降，歐美地區表現極差。而依靠新興市場增長來彌補歐美缺口的可能性很小，畢竟新興市場規模有限，且極易受到歐美經濟波動的影響。
對出口企業而言，其對匯率的敏感度要顯著高于利率，匯率貶值可以帶來立竿見影的影響，意味著產品價格下降，方便占領市場；而出口企業在融資安排上更傾向于外幣，特別是美元融資，美元的融資利率通常是LIBOR加點，與國內的基準利率無關。因此，降息與降準，都不會明顯降低出口企業的融資負擔，相比之下，匯率走貶意義更大。
不過，這并不代表筆者主張人民幣匯率人為貶值，中國貨幣當局已經申明了匯率市場化改革的方向，人為貶值當然是不可取的，但考慮到今年海外市場的形勢，人民幣貶值或許是一個順水推舟的事情。
對美元而言，一方面歐洲債務危機愈演愈烈，希臘陷入政治僵局，避險情緒將吸引資金涌入美元資產，其對美元的推動作用可能貫穿全年；另一方面，美國經濟復蘇明顯好于歐洲，這也將提振美元走勢。因此，今年美元維持強勢將是大概率事件。
在此形勢下，只要我們堅持市場對匯率形成的導向作用，那么人民幣年內很有可能出現貶值走勢。實際上，自3月份以來，人民幣與美元保持了較高的相關性，特別是近期隨著美元走強，人民幣中間價持續回落，帶動即期匯率自6.29回落至6.32.
有觀點擔心人民幣貶值可能會引發資金外流，這種擔憂沒有必要，因為資金外流并非由匯率單方面決定。在歐洲形勢每況愈下之際，海外公司為應對潛在風險，必然會在全球內抽回資金，其結果就是資金從新興市場回流發達國家。也就是說，人民幣的適度貶值，也許會放大資金流出的規模，但并不是資金流入流出的決定性因素，那些回流“救主”的資金，也不會因為人民幣升值就停留在國內。
如果我們真的可以做到順水推舟，讓人民幣追隨市場形勢適度貶值，那么一方面，會在短期內令出口企業獲得實實在在的好處，刺激制造業；另一方面，也會為未來人民幣的再次上漲預留出空間。實際上，國際市場的非美貨幣，一般都是和美元反向變動，像人民幣這樣對美元只升不跌是十分罕見的，只升不跌不但會加大外貿企業的壓力，也會造成人民幣被人為操縱的錯覺。
當然，在人民幣適度貶值之下，外匯占款將會持續收窄，甚至可能達不到我們年初預計的2萬億的規模，這就給流動性調控提出了挑戰，除動用數量型工具外，更積極的考慮降息，也即利率匯率雙降，釋放資金，相信會有效避免資金面的大起大落，讓資金面整體維持平穩運行。
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