瀘州老窖：今年營收有望增40%
近日，我們調研了瀘州老窖股份有限公司(瀘州老窖，000568)，我們認為，其“老窖模式”正處于發力階段。
我們總結了“老窖模式”，包括：一是營銷“細分產品、分類營銷”，多產品、多渠道齊發力，管理能力保障了“你亂我不亂”；二是推動內部交易市場化改革，解決國企激勵與約束難題，降低成本，提高利潤率和競爭力。“老窖模式”是理解公司持續增長能力的關鍵，從2011年開始執行，之前積累的經銷商、產品、制度、營銷組織結構等已處于發力階段。
我們判斷2012年高檔酒量價齊升仍屬必然，且有可能超預期。受益于消費升級、老窖渠道和品牌力提升，我們認為瀘州老窖1573(含中國品味)代表的高檔酒2012年量、價仍將齊升，且我們對2012年量、價上升幅度的判斷仍較保守，實際表現超出我們預期的可能性較大。我們預計2012年瀘州老窖1573的營收將增長36%。
此外，公司的中高檔特曲系列正處爆發期，新品“特曲老酒”是2012年新增重點。受益于200-600元/瓶價格帶來的市場需求爆發，以新品百年瀘州老窖(窖齡酒)為首，老窖的特曲系列從2011年開始出現爆發式增長，其增長動力來自此前已經積累的大量經銷商，銷售外包模式激發老產品如精品特曲、濃香經典的活力，中華老字號出現恢復性增長等。對比了洋河天之藍約9000噸的銷量，我們認為，老窖窖齡酒仍有足夠增長空間，其他特曲產品實現50%的銷量增速也屬正常。2012年，公司將推出“特曲老酒”，零售價600多元/瓶，希望帶動中華老字號特曲增長。我們預計2012年中高檔特曲營收增長53%。
而公司的全資子公司瀘州老窖博大酒業(下稱博大酒業)深度分銷將推動中低檔產品高速增長。通過大量招收銷售人員，博大酒業實質上在實行深度分銷，且中低檔產品也在升級，高價位產品占比持續上升。受益于量、價齊升，我們預計2012年中低檔產品營收增長26%，這應該是很保守的。
我們認為，公司2012年營收增速有望接近40%，維持“強烈推薦”評級，兩年內公司市值有望達到千億元。我們維持2011-2013年每股收益2.08元、3.06元、4.15元的業績預測，3年同比增速分別為56%、45%和38%，動態PE分別為20倍、14倍和10倍。我們看好瀘州老窖管理層創造價值的能力，及其打造的“老窖模式”在中國白酒市場上的持續增長能力，維持“強烈推薦”評級。
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