金融股內部分化 券商股有望成“排頭兵”
盡管指數(shù)上躥下跳，但券商股卻表現(xiàn)一枝獨秀，整體走勢持續(xù)優(yōu)于銀行和保險股，領漲股宏源證券（000562）更創(chuàng)出近期的股價新高，方正證券（601901）也表現(xiàn)不俗。隨著券商行業(yè)創(chuàng)新制度落實和各項新興業(yè)務的持續(xù)展開，券商的盈利能力將提升，行業(yè)的估值水平還有較大的提升空間，未來有望成為金融板塊中的佼佼者。
創(chuàng)新業(yè)務為券商帶來轉機
自金融危機以來，A股整體步入熊市征程，而靠天吃飯的券商競爭日趨激烈且沒找到轉型方向，被迫大打傭金戰(zhàn)，經(jīng)營業(yè)績不斷惡化，券商股行情江河日下。特別是2011年第三、四季度，券商股跌幅巨大，如宏源證券就曾分別下跌16.40%和23.26%。
轉折點發(fā)生在2012年年初。當時監(jiān)管層明確表示，要支持券商創(chuàng)新業(yè)務發(fā)展，證監(jiān)會還修改了證券公司風險資本準備金計算標準，降低計算比例，為券商創(chuàng)新 “松綁”。2012年的創(chuàng)新大會一度被市場預期為“要涉及行業(yè)重大變革”。同年春，券商股行情引領大盤走出一波春季攻勢。不過，在2012年5月7日、8日券商創(chuàng)新大會召開后，雖然發(fā)布了11條政策紅利，但市場并不買賬。去年5月8日，國海證券（000750）大跌近8%，宏源證券跌逾3%。此后券商股盡管還出現(xiàn)了一波上漲，卻已是強弩之末。由于創(chuàng)新的效應短期難以體現(xiàn)，券商業(yè)績也沒有明顯好轉，因而當時炒作的主要是概念。
今年5月，2013年度的券商創(chuàng)新大會將再度召開，券商做多熱情也提前點燃。新一屆創(chuàng)新大會將出臺更多深入支持券商創(chuàng)新的舉措，并進一步夯實創(chuàng)新基石。由于前期創(chuàng)新政策的密集出臺已為創(chuàng)新業(yè)務的開展打開了廣闊的空間。伴隨著主要創(chuàng)新業(yè)務的快速推進，行業(yè)經(jīng)營環(huán)境及盈利能力逐步獲得改善。去年以來，證券行業(yè)經(jīng)營環(huán)境顯著改善，經(jīng)紀業(yè)務在公司業(yè)績的比重正在逐漸下降；而新業(yè)務的比重正在逐漸上升，隨著券商創(chuàng)新持續(xù)快速推進，杠桿提升或超出市場預期，行業(yè)盈利或將大幅超出市場預期。
此外，在中國的金融行業(yè)中，券商行業(yè)的發(fā)展也相對較弱。目前銀行業(yè)中，工農中建四大行已經(jīng)成為在國際銀行業(yè)排名中靠前的大銀行。保險業(yè)中，也涌現(xiàn)出了中國人壽（601628）等大型保險企業(yè)。券商行業(yè)則尚未發(fā)展出如此規(guī)模的國際性企業(yè)，這一方面說明中國的券商行業(yè)相對落后，同時也顯現(xiàn)出行業(yè)巨大的成長空間。
銀行股仍面臨諸多因素困擾
目前銀行股的業(yè)績依然很好，但在制造業(yè)整體蕭條的情況下，銀行很難獨善其身。因為未來金融體系的改革一定會壓縮銀行業(yè)的利潤，進而降低制造業(yè)的融資成本。中國銀行（601988）過去兩年中處于全世界最盈利的隊列中，去年1.2萬億的利潤，排名全世界第一名，因為我們有全世界最好的息差；不過，如果息差降到1.3，銀行業(yè)績還有保障嗎？不僅如此，利率市場化、金融監(jiān)管、地方融資平臺等一系列問題也在困擾著投資者。
最近傳銀監(jiān)會摸底同業(yè)風險，要求銀行上報敞口情況。表面上看是響應巴塞爾委員會3月26日公布的《測量及控制大額風險敞口的監(jiān)管框架（征求意見稿）》，但聯(lián)系之前四部委463號文、銀監(jiān)會8號文、10號文來看，一系列的政策是個組合拳，目的都是針對2012年以來銀行非信貸資金很多流向了平臺、地產(chǎn)等風險較大的領域。而銀監(jiān)會一貫的邏輯都是在政策出來之前先進行摸底，例如之前的8號文就是先要求各家銀行上報資金池的情況，后面才有對非標投資的限制。由此判斷，銀行面臨流動性和監(jiān)管風險的兩難約束：如果監(jiān)管政策方面平靜，那一定是表外融資增長得到控制，流動性不會像一季度那么好；如果表外融資繼續(xù)保持過高增長，后續(xù)銀監(jiān)會很可能會推出對同業(yè)規(guī)范的政策。
再看惠譽對中國銀行業(yè)的評級，理由還是較為客觀的。第一，信貸跟GDP的占比太高了，這意味著投資刺激經(jīng)濟的模式不可持續(xù)。第二，地方債的占比太高，地方債風險很大。第三，靠信貸來推動投資的方式為金融機構積累了巨大的風險。第四，未來中國政府應該把貨幣逐步從開放往緊縮走。在此背景下，做多銀行股的壓力很大。
保險股全年或偏平淡
沒有券商股那么多的創(chuàng)新亮點，也沒有銀行股那么多的麻煩，保險股的基本面可謂好壞參半。
近期保險股的看點是資產(chǎn)管理市場化。2月4日，保監(jiān)會發(fā)布了《關于加強和改進保險機構投資管理能力建設有關事項的通知》，在梳理了現(xiàn)有保險機構投資能力的同時，以渠道為基礎將投資管理能力明確為股票投資能力等，增強了保險機構投資能力建設和監(jiān)管體系的系統(tǒng)性和規(guī)范性。無論是去年的“大連投資改革會議”與“投資新政13條”，還是今年的債權投資計劃注冊制以及投資能力“牌照化”管理，客觀上都極大地拓寬了保險資金的投資范圍。
相對于銀行，保險是更好的金融機構。銀行還要付利息，而保險則連利息都省掉了。保險公司其實是投資公司，拿著客戶免利息的錢去投資。但資產(chǎn)管理是雙刃劍，在市場蕭條的時候，資管業(yè)務將成為業(yè)績的掣肘，投得越多虧得也越多。
一季度保險公司業(yè)績同比增速情況可能超出市場預期，但業(yè)績大幅增長更多是基數(shù)原因，影響基數(shù)的主要原因是保險公司計提的資產(chǎn)減值損失；而2013年一季度保險公司不需要繼續(xù)提取資產(chǎn)減值損失或者提取額度很小，這對保險公司業(yè)績的同比恢復影響最大。第二個原因是本年度一季度股市出現(xiàn)高點，但如果保險公司不在1月份出售股票，實際上浮盈并不會導致業(yè)績增加。此外，受制于高利率環(huán)境、營銷員增員困難、銀行銷售保險動力不足等因素影響，保險公司最關鍵的指標——新業(yè)務價值表現(xiàn)始終難超預期。因而保險股很難出現(xiàn)額外的驚喜。
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